2017-04-21 来源： 作者：魏书光

  发令枪还未响起，美联储的缩表尚在纸上，中国央行的“缩表”行动却已经抢跑。

  随着近期人民币对于美元汇率的稳定，央行把货币“关到笼子里”的最佳窗口期来临，去杠杆节奏可能比预想的更快，流动性可能比预想的更紧。

  海通证券首席经济学家姜超提醒称，未来应该转向真正安全和提高效率的资产，而远离一切泡沫资产。

  资本外流趋势减弱

  鉴于美元在全球货币体系中的核心地位，美联储无论是加息还是缩表，人民币汇率都势必承压。

  不过中国对于美联储加息的适应能力已大幅提升，美联储逐次加息对中国跨境资金流动的影响在减弱。进入2017年，人民币和美元的稳定关联程度达到前所未有的水平，而且美国上周五没有将中国列为汇率操纵国，消除了人民币保持稳定可能面临的一个障碍。

  数据显示，今年以来人民币的流出压力进一步减轻，特别是2、3月份，我国外汇供求趋向基本平衡，外汇储备余额连续两个月回升。局面的大幅改善，让监管部门也开始给银行“松绑”：央行日前通知各金融机构，处理跨境人民币支付时不必再保证流入大于流出，不再要求跨境人民币结算收付款执行1：1限制规定。这被视为近来第一项放松资本管制的举措。

  渣打集团的最新预测显示，由于美元前景更趋中性、以及中美贸易战风险消退、再加上特朗普对中国态度越发温和，不再认为在岸人民币兑美元今年将跌破7的整数位关口；全面上调今年人民币汇率预测，预计年底在岸人民币兑美元汇率将达到6.99。

  姜超认为，短期来看，美国特朗普新政推行受阻，预期落差导致美元指数回落，人民币保持相对稳定。但美联储的紧缩政策对美元指数仍有支撑，如果美联储加息、缩表袭来，人民币对美元汇率仍将承受压力。

  央行缩表行动已开始

  美联储的缩表行动尚未开始，中国央行的缩表行动已经悄然展开。

  3月央行资产负债表数据显示，央行已经在快速缩表。3月份，央行总资产较上月下降8000亿，虽然当月外汇占款仅减少500亿左右。3月央行公开市场净回升流动性1330亿，同期央行对存款类金融机构债权减少7750亿，为近5年以来最大规模的收缩。

  从总资产规模来看，1月末中国央行的总资产是34.8万亿元，2月末下降到34.5万亿，3月末则下降到了33.7万亿，短短两个月下降1.1万亿，降幅达到了3%。

  不过，表内信贷低速增长的同时，表外信贷增量仍然较为突出。2017年3月末，中国广义货币（M2）同比增长10.6%，增速回落0.5个百分点，但是M2总量仍然高达159.96万亿元，除以3月末的“储备货币”30.24万亿，可以计算出中国目前的货币乘数为5.29。而在去年9月末的时候，货币乘数是5.22。

  国际货币基金组织（IMF）在近日的《金融稳定报告》中强调，这是因为“很多金融机构高度依赖批发性融资，同时资产和负债之间存在严重的期限错配问题。”其实，这也是近期一行三会要求改进金融监管的最重要原因：过去几年，一些金融机构通过“金融创新”不断突破监管边界，创造出模糊地带，让央行的调控工具从高效变得低效，甚至有失效的危险。

  钱荒发生频率将提高

  面对中美两国加息、缩表的不断演进，国内银行间资金利率走高，不断给资本市场上演着“压力测试”，而传导至实体经济的步伐也在缓慢推进。

  央行对银行系统性风险的容忍底线到底在哪里？市场对于这个问题也是讨论不已。值得注意的是，央行首席经济学家马骏近日曾公开表示，现在是一个比较难得的较好的宏观环境，这个环境为中国加快结构性改革创造了条件。

  从央行的近期公开市场操作来看，市场心态紧绷，则央行放松口袋；市场心态松弛，则央行收紧口袋。最近两次上调政策利率分别发生在春节之后的第一工作日和两会结束及美联储加息之后的第一工作日。

  这说明央行的行动窗口，不仅有备而来，而且比美联储的动作更快。所以上调政策利率只是开始，未来可能会继续选择在合适窗口期的最早时点行动。也就是说，二季度的去杠杆节奏可能比预想的更快，流动性可能比预想的更紧，钱荒发生的频率可能更高。

  姜超认为，如果把货币“关到笼子里”，其实也就意味着资产泡沫到了尾声阶段，未来应该转向真正安全和提高效率的资产，而远离一切泡沫资产。